Более высокие процентные ставки только в далеком будущем

Из-за низкой инфляции, по оценкам рынка, повышение процентных ставок в Польше начнется не раньше 2015 года, и их темпы будут крайне медленными. В течение трех лет ставки должны увеличиться только на 100 базисных пунктов. Кажется, однако, что такой плоский путь будет возможен только при гораздо более сильном золоте.

(инфографика Дарек Гущик / CC BY-NC-SA Мацей Янец)

(инфографика Дарек Гущик / CC BY-NC-SA Мацей Янец)

Два экономических явления дают каждому человеку ощущение, что мы живем в другом мире, чем до кризиса 2008 г. Первый - это высокий уровень безработицы, а второй - низкие процентные ставки. Однако, хотя уровень безработицы, вероятно, значительно сократится в ближайшие годы (начало этого процесса уже видно), перспектива повышения процентных ставок очень далека - или, по крайней мере, это воспринимается финансовым рынком.

В последние недели произошла довольно значительная переоценка ожиданий рынка относительно инфляции и процентных ставок в Польше. Инфляция вместо роста - упала до 0,5 процента. в январе 0,7 процента. в феврале, кроме того, Национальный банк Польши представил низкий прогноз инфляции, что сразу повлияло на рыночные прогнозы. Из-за низкой инфляции никто не ожидает повышения процентных ставок в этом году, и, глядя на оценку финансовых инструментов, ожидания повышения процентных ставок на следующий год также сильно занижены.

Из оценки своповых контрактов (контракты, конвертирующие процентные платежи - те, которые основаны на фиксированной ставке, к тем, которые основаны на переменной ставке, измерение фиксированной ставки в своповом контракте обычно аналогично доходности по казначейским облигациям), можно рассчитать, что рынок ожидает первое повышение процентной ставки в конце первого квартала в следующем году К концу 2016 года общее повышение процентных ставок - согласно рыночным оценкам - должно составить всего 100 базисных пунктов. Есть даже голоса, в том числе Ежи Осятинский , член Совета по денежно-кредитной политике, не должен менять процентные ставки вообще по крайней мере до конца 2015 года.

(инфографика Дарека Гущика)

(инфографика Дарека Гущика)

Как видно из оценки тех же свопов , рынок ожидает, что процентные ставки в Польше будут ниже, чем в Соединенных Штатах. Возможно ли, однако, что в Польше, которая не испытала финансовый кризис и чья экономика начинает ускоряться, стоимость денег росла медленнее, чем в стране, где финансовый кризис стер несколько миллионов человек с рынка труда и где разрыв в объеме производства (разница между возможностями предложения экономики и фактический спрос) достигает 5-6 процентов. ВВП? Возможно. Но, похоже, на данный момент рынок не оценит инфляционное давление, которое может появиться в следующем году.

Эра низкой инфляции

Гипотеза о том, что мы оказались в эпоху низкой инфляции, которая не требует значительных изменений процентных ставок, решительно подтверждается несколькими аргументами.

С точки зрения глобальной перспективы, большинство развитых стран испытывают низкую инфляцию из-за очень высокого дефицита спроса по сравнению с возможностями их экономики. А низкая инфляция в развитых странах смещается в Польшу, потому что компании вынуждены принимать ценовые стратегии, которые делают их конкурентоспособными на мировых рынках. Особое давление на польских производителей может оказать ситуация в еврозоне, где многие страны переживают болезненный процесс снижения заработной платы и цен - периферия зоны даже чистится от дефляции.

Кроме того, цены на энергоносители и продукты питания в мире стабилизировались из-за снижения спроса со стороны развивающихся рынков. Цены на нефть были практически на протяжении трех лет, как и цены на сельскохозяйственные товары (измеренные индексом цен на продовольствие ФАО). Достаточно сказать, что в 2007-2011 годах энергоносители и продовольствие в среднем соответствовали 1,5 процентным пунктам. с 3,5-процентной инфляции, чтобы понять, что мы вступили в совершенно другие ценовые условия. Каждый из трех эпизодов циклического роста инфляции с 2004 года сопровождался ростом цен на сырье, но на этот раз этот фактор, скорее всего, будет отсутствовать.

Во дворе также есть несколько явлений, которые делают вероятность инфляционных проблем минимальной. Давление на заработную плату очень низкое, что стало почти постоянным элементом польского экономического ландшафта. Разрыв выпуска по-прежнему явно отрицательный, что означает, что у компаний нет стимулов для повышения цен.

Циклическое восстановление покорит цены

Однако, если мы примем тезис о том, что развитые страны, в том числе и наша, начинают очень медленно возвращаться в состояние равновесия (т.е. в полной мере использовать свои производственные мощности), сомнительно, что при таких низких процентных ставках, которые поддерживаются в настоящее время в течение многих кварталов, в конце концов это не закончится. на рост явного инфляционного давления. Скорее всего, ее первые симптомы появятся в следующем году.

Польша довольно четко отличается от стран Западной Европы и США. Наша экономика не испытывала столь значительных потерь в производстве и занятости в последние годы, что скажется на моменте инфляционного давления. Наш ВВП составляет около 2 процентов. ниже докризисной тенденции, тогда как в зоне евро разница составляет около 12 процентов, а в США - 9 процентов.

Конечно, докризисная тенденция не обязательно должна быть лучшей мерой потенциала экономики, но даже если мы предположим, что этот потенциал после кризиса уменьшился, наш разрыв в производстве, несомненно, намного меньше, чем в западных странах (анализ Европейской комиссии показывает, что у нас больший разрыв в выпуске, но выводы включение в эти анализы весьма сомнительно - например, ЕС заявляет, что у нас больший разрыв в объеме производства, чем в Испании, которая борется с последствиями большого финансового кризиса).

Кроме того, уровень безработицы составляет около 3 процентных пункта с нами. выше докризисного дна, в то время как в зоне евро он составляет почти 5 процентов. В Соединенных Штатах текущий уровень безработицы составляет около 2 процентных пунктов. выше докризисного минимума, но профессиональная активность явно снизилась, и большое количество людей, которые работают, работают только неполный рабочий день.

инфографика Дарека Гущика

В то же время Польша не переживает таких структурных проблем, как западные экономики. Прежде всего, у нас не было долгового кризиса, поэтому домашним хозяйствам не нужно восстанавливать свои балансы. Кроме того, наша банковская система достаточно здорова и может финансировать кредитование. Добавим к этому тот факт, что скоро европейские фонды с новой финансовой точки зрения ЕС начнут поступать в Польшу. Поэтому мы не должны страдать от постоянного снижения спроса, и циклическое восстановление польской экономики должно быть динамичным - по крайней мере, насколько позволяют глобальные условия.

Все это означает, что при явном восстановлении экономики инфляционное давление в Польше начнет появляться раньше, чем в еврозоне и, возможно, раньше, чем в Соединенных Штатах. Сомнительно, что с процентной ставкой 2,5 процента. В номинальном выражении и чуть выше нуля в реальном выражении и явных признаках динамичного восстановления экономика могла бы функционировать в течение длительного времени без инфляционного давления. Опыт показывает, что в долгосрочной перспективе процентная ставка, необходимая для стабилизации инфляции, близка к номинальному росту ВВП. Если у Польши есть потенциал для развития в номинальном темпе около 5,5-6 процентов, то долгосрочное поддержание номинального уровня близко к 2-3 процентам. это не произойдет без инфляции.

Злотый будет сильнее

Если экономика останется на четком восходящем пути (мой прогноз роста ВВП составляет 3,4% в этом году и 3,8% в следующем году), единственный способ поддерживать стабильную инфляцию и, в то же время, довольно высокую планку, путь процентных ставок будет усиливаться злотый курс. И вполне вероятно, что злотый будет явно сильнее в ближайшие годы. В прошлом каждый цикл повышения процентных ставок в Польше приводил к укреплению валюты (хотя в 2011 году тенденция укрепления злотого была прервана европейским долговым кризисом), поскольку более высокие ставки привлекают портфельный капитал. 2015-2016 годы не должны отличаться, по крайней мере, если не будет внешних потрясений, препятствующих восстановлению экономики.

Укрепление злотого, с одной стороны, ограничит инфляционное давление, а с другой - поставит перед Советом по денежно-кредитной политике серьезную проблему. Всякий раз, когда рынок замечает, что в Польше наступает цикл повышения процентных ставок, давление на укрепление национальной валюты может быть очень сильным. Тем более что я уже говорил, что инфляционное давление в Польше появится раньше, чем в зоне евро, то есть рынок будет дисконтировать увеличение разницы в процентных ставках в пользу Польши. С падением государственного долга, то есть с более низкой премией за риск, это означает очень сильный магнит для портфельного капитала.

Чрезмерное повышение курса валюты может быть опасным для экономики, поэтому MPC придется повышать ставки достаточно медленно, чтобы злотый не повышался слишком быстро, но в то же время достаточно быстро, чтобы не потерять контроль над инфляцией. Это будет немного похоже на наступление на веревку. Хотя центральному банку в Польше не приходилось проводить нетрадиционную денежно-кредитную политику, стоящие перед ним проблемы не малы.

Похожие

Комментарии